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【锐眼看市】

提高外汇存款准备金率在代表着央行减少外汇占款与人民币投放量的同时，也意味着客观上剔除了未来通胀的局部因子。

张锐

自12月15日起，金融机构外汇存款准备金率由7%提高到9%，而且这是央行在过去一年中第二次提高外汇存款准备金率。不同于历史上前三次均以一个百分点的固定升幅动作进行，今年外汇存款准备金率调整选择的是前后两次都提高两个百分点，从中不难看出政策试图纠偏与强化预期引导的力度。

央行大尺度提高外汇存款准备金率显然是对着人民币升值太快、升幅太大这一结果而去的。今年以来，人民币汇率在波动中仍保持升值趋势。4-5月，人民币兑美元即期汇率从6.57一路升值至6.36，5月31日央行首次宣布上调外汇存准率后，汇率阶段性拐点出现，6-7月转为贬值。8月下旬以来，人民币再次开启升值，一度创下三年多以来新高，本次央行官宣第二次上调外汇存准率后，离岸人民币兑美元一度跌超300基点，且估计接下来人民币汇率会在小幅的区间范围内波动。

作用于市场，提高外汇存款准备金率，等于就是要求商业银行将手中的美元按规上交给央行冻结起来，相应地前者可用外汇贷款数量减少，市场上的外汇流动性也会同期递减，由此直接推升在岸美元与间接影响离岸美元利率，同时拉低人民币汇率。截至11月末，国内金融机构外汇存款余额达1万亿美元以上，较去年同期增长1291亿美元，本次上调外汇存准率2个百分点，回收外汇流动性超过200亿美元，收缩效果还会继续显现，同时央行新政重在重塑外汇市场供求关系，淡化人民币续升尤其是单边上涨预期。

实际上，作为货币政策的重要组成部分，外汇工具的变动不可能不影响到与其紧密相关的对外贸易，某种程度可以说提高外汇存款准备金率携带着为企业出口减压的前瞻性政策预期。今年以来，我国出口几乎每个月都好于市场预期，截至11月仍保持20%以上的增速，但是，随着疫后不同国家经济复苏逐步趋向平衡和同步以及相关国家生产链走入正轨，我国出口存在长期收敛的可能。

另外，今年以来大宗商品价格快速上涨其实已经对企业特别是中小企业出口构成了不小的成本压力，如果再允许人民币升值从而在价格端对出口企业构成损伤，势必放大整个出口生态的不确定风险。依此判断，稳住了人民币预期等于就是稳住了企业的出口预期。

从理论上说，通货膨胀是货币政策的重要调控目标，因此处于货币政策工具箱中的汇率政策调整也势必对物价产生间接性影响。最新统计数据显示，截至10月末，央行口径外汇占款叠加至21.2万亿元人民币，一直稳定在过去19个月的高位，与此相对应，国内11月份CPI同比上涨2.3%，环比扩大0.8个百分点，CPI重回“2区间”。虽然CPI的上涨也不全由外汇占款所产生的流动性所驱动，但流动性的过多被动投放一定会加剧通胀的上行。因此，提高外汇存款准备金率在代表着央行减少外汇占款与人民币投放量的同时，也意味着客观上剔除了未来通胀的局部因子，同时也给货币政策的择机调控留下了宽绰空间，并释放出了通胀温和可控与货币政策不急转弯的鲜明预期。

抑制与打击借人民币升值的恶意投机炒作行为应当是提高外汇存款准备金率的又一重要政策指向。人民币汇率最终中间价是由上日收盘价和隔夜篮子货币汇率走势两因素决定的，这一报价机制隐含着美元强人民币弱、美元弱人民币强的显性逻辑，也就是说人民币汇率的走高总是在美元走弱的情景下被动发生的，这样的格局也意味着，国际投机资本完全可以利用人民币升值及美元形成的“剪刀差”关系展开对赌与套利，并诱发国内市场上追涨杀跌的顺周期“羊群效应”，如此直接加大人民币波动风险的同时，也会在资产价格上营造泡沫的温床。因此，提高外汇存款准备金率可以看成是监管层对投机资本的亮剑，创造的不仅是央行不可容忍人民币过快升值产生利差放大的预期，更释放出稳定人民币汇率的决心。

（作者系中国市场学会理事、经济学教授）

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